Sem balanço, Brazil Pharma fecha oferta na base da confiança

Apsis participa do processo de IPO da Brazil Pharma

A confiança foi fundamental para que a rede de drogarias Brazil Pharma, controlada pelo BTG Pactual, conseguisse atrair demanda suficiente para concluir com sucesso sua oferta inicial de ações, que teve o preço fechado na última quarta-feira (22/06). Conforme apurou o Valor, na tarde de ontem os bancos coordenadores BTG, Bradesco BBI e Morgan Stanley já tinham os pedidos de reserva necessários para vender as ações, provavelmente entre o piso e o ponto médio do intervalo, que vai de R$ 16,25 a R$ 19,25.

A depender do preço final e da venda de lotes extras, a oferta de ações vai movimentar de R$ 325 milhões a R$ 519 milhões.

A importância decisiva da crença dos investidores nos bancos e na administração se explica pelo fato de os dados oficiais auditados, que constam do prospecto preliminar, não serem de grande valia para análises. "Nossas demonstrações financeiras e outras informações financeiras apresentadas no Formulário de Referência podem não ser um bom instrumento para avaliação de nossa performance passada e nossa situação econômico-financeira atual, bem como não são indicativas de nossos resultados e performance futuros", alerta a própria Brazil Pharma, como primeiro fator de risco no prospecto de distribuição das ações.

Não por acaso, a oferta de dispersão se destinou somente a investidores institucionais, sendo que as ações serão negociadas em lotes indivisíveis de 10 mil papéis por 18 meses.

Como diversas mudanças societárias ocorreram nos últimos meses, e ainda estão em curso em conjunto com a oferta, os dados contábeis oficiais não permitem comparação fiel sobre o valor relativo da empresa versus suas concorrentes já listadas em bolsa, como Drogasil e Droga Raia.

O fato de a empresa também não ter apresentado números pro forma que permitissem a comparação incomodou alguns gestores de recursos locais, que não se sentiram seguros para fazer investimentos sem dados auditados sobre como a companhia realmente será depois da oferta.

O mínimo que esses investidores gostariam de ter era um desconto pela falta de informações. Na opinião de um gestor que preferiu não se identificar, a empresa é quase pré-operacional, mas os bancos a venderam como se ela fosse comparável à Drogasil ou à Raia, que têm uma história no mercado. Para ele, que considera o preço sugerido fora da realidade, a oferta reflete o "oba-oba" do varejo, segmento que atrai muitos investidores estrangeiros.

A depender do preço fechado na noite de hoje, a Brazil Pharma deve ter valor de mercado entre R$ 1,23 bilhão e R$ 1,59 bilhão quando estrear na bolsa. Tendo em conta as 302 lojas próprias que a empresa tinha ao fim de março (número auditado), isso representa entre R$ 4,08 milhões e R$ 5,28 milhões por unidade.

Na Drogasil, que tinha 343 lojas em março, essa relação fica em R$ 5,75 milhões, enquanto que na Raia, que contava com 353 pontos de venda no fim do primeiro trimestre, ela é de R$ 4,54 milhões. Os cálculos foram feitos com a cotação de segunda-feira.

Sem os dados oficiais auditados para mostrar, os argumentos usados pela administração nas reuniões com investidores tinham como base um estudo técnico, que segue como anexo ao prospecto e foi feito pela Apsis, uma consultoria especializada em avaliação de empresas e ativos, a pedido da Brazil Pharma.

Após fazer as ressalvas de costume, alertando que o estudo não deve ser lido de forma separada do prospecto e do Formulário de Referência, a Apsis aponta que a Brazil Pharma teria uma margem bruta de 4 pontos percentuais acima das rivais já listadas em bolsa, pelo fato de os remédios genéricos terem peso de 24% na receita com medicamentos, ante um índice próximo de 14% das outras duas empresas.

A consultoria também lança mão da métrica não contábil "Margem Ebitda Loja" para mostrar rentabilidade maior da Brazil Pharma. A medida não contábil se refere ao lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização ao se olhar somente as receitas e despesas das lojas.

Um ponto que a Brazil Pharma destacou nas conversas com investidores é o fato de que uma parcela grande de suas lojas, representando mais de 60% do total, ainda está em fase de maturação (com menos de três anos de atividade), o que permitiria crescimento mais acelerado das receitas no curto prazo.

Um gestor ouvido pelo Valor chamou a atenção para o fato de que, na Brazil Pharma, cada empresa adquirida carrega uma marca diferente e tem seu próprio padrão de funcionamento, diferentemente do que ocorre com Drogasil e Raia, cujas unidades "têm total sinergia". Assim, ele diz que prefere esperar para ver se o modelo funciona.

A Brazil Pharma atua com lojas próprias por meio de três redes de farmácia regionais: o Grupo Rosário Distrital, que tem 89 unidades em Goiás; a rede Farmácia Guararapes, com 60 lojas em Pernambuco; e a rede Mais Econômica, com 153 pontos de venda no Sul.

No Sudeste, onde as rivais listadas concentram suas atividades, a Brazil Pharma presta serviço de franquia para a rede Farmais, mas o segmento representou apenas 2,8% do faturamento no primeiro trimestre.

(Fernando Torres e Marina Falcão l Valor)