Private equity continua a prosperar no Brasil

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De acordo com dados divulgados pela Associação de Private Equity dos Mercados Emergentes (EMPEA, na sigla em inglês), a indústria de PE no Brasil, em 2011, atingiu um volume recorde de US$ 7,1 bilhões, ou 18% do novo capital investido nos mercados emergentes. Desse total, a indústria de PE investiu US$ 2,5 bilhões em 47 empresas. Mais da metade dos negócios foram feitos no setor de energia, infraestrutura e setores de consumo. Isso não surpreende, na medida em que o Brasil tem o maior mercado consumidor da América Latina: um total de US$ 1,5 trilhão em 2011. O país está mais aberto ao PE do que nunca antes. As histórias de sucesso são veiculadas pela imprensa local, os mercados de capitais estão mais fortes e o conjunto de investidores está cada vez mais institucionalizado.
 
 A decolagem econômica do Brasil
 
 Na última década, o Brasil superou as expectativas, tornando-se uma história de sucesso entre as economias dos mercados emergentes. O PIB per capita passou de US$ 2.812 para US$ 12.594 em 2011, o que corresponde a um crescimento médio de 18%. Em setembro de 2012, a taxa de desemprego no país ficou perto do índice recorde de 5,4%, ante 7,8% nos EUA.
 
 O sucesso da economia brasileira se traduziu num maior gasto do consumidor em diversas áreas, de bens básicos à mobília e à venda de carros. Além disso, o governo continua a investir na exploração de petróleo em alto mar. O país atualmente abriga o segundo maior projeto de infraestrutura do mundo — a exploração dos depósitos de petróleo em alto mar na camada pré-sal, que produzirá um total de US$ 270 bilhões em investimentos nos próximos dez anos, bem como uma demanda imensa de produtos e serviços secundários. O projeto deverá gerar dois milhões de novos empregos em uma indústria que, atualmente, conta apenas com 500.000 empregados. Nesse processo, o Brasil atraiu um volume significativo de capital estrangeiro, na medida em que os investidores procuram tirar proveito do crescente segmento de consumo do país e das necessidades de infraestrutura.
 
 Apesar do crescimento relativamente lento da economia nos últimos dois anos, o setor de consumo continua a crescer na casa dos dois dígitos entre os lares da classe média baixa. Dado o histórico tumultuado de intervenção do governo na economia, corrupção e um período de hiperinflação num passado não muito distante, é preciso levar em conta de que maneira os diferentes governos se envolveram nas atividades do mercado e em que medida foram responsáveis pela situação atual do Brasil.
 
 A maior parte das pessoas concorda que os fundamentos do sucesso do setor de consumo foram estabelecidos durante o governo do ex-presidente Fernando Henrique Cardoso. A estabilidade econômica resultante do Plano Real, de 1994, que consistiu em uma série de políticas fiscais e monetárias de caráter contracionista, e a criação de uma nova moeda, reduziram drasticamente os níveis de inflação herdados da ditadura militar, permitindo ao consumidor economizar e comprar a crédito. A inflação corrói o tecido social e é extremamente nociva ao poder aquisitivo da classe baixa, que é fortemente afetada pelos aumentos nos produtos básicos e possui poucos ativos. Uma vez controlada a inflação, tornou-se possível investir no crescimento do consumidor brasileiro emergente.
 
 O governo do presidente Luís Inácio Lula da Silva, de 2003 a 2010, embora fosse temido inicialmente pelo mercado devido à sua retórica radical, conseguiu ganhar a confiança do setor privado graças a uma política de cordialidade com o mercado. No mesmo período, a classe média brasileira passou de 26 milhões para mais de 59 milhões ajudada por programas sociais como o Bolsa Família, que deu suporte financeiro a milhões de famílias destituídas em todo o país. Surgiram também novos modelos de consumo, o que fez do Brasil um dos mercados emergentes mais cobiçados.
 
 Sob a liderança da presidente Dilma Rousseff, os investidores estão ansiosos para saber que novas políticas serão adotadas. Embora não se devam esperar grandes mudanças, devido à afinidade entre Lula e Rousseff, o atual governo está sendo pressionado a prosseguir com o crescimento do consumo inaugurado por seu predecessor. Durante os últimos 12 meses, a taxa básica Selic teve um decréscimo substancial de 11% para 7,25%. Os analistas esperam que Dilma ofereça linhas de crédito mais baratas para a classe média baixa, mais conhecida como “Classe C”, um grupo que há tempos depende do crédito fornecido pelo varejo. Uma pesquisa do Euromonitor International mostra que a taxa anual de empréstimo do Brasil é, em média, de 43,9% ante 14,1% na Argentina, 12,4% na Indonésia, 10,4% na Índia e 6,6% na China.
 
 O apoio do governo às linhas de crédito ao consumidor fica evidente nos recentes cortes feitos nas taxas de juros pelo Banco do Brasil e pela Caixa, os dois maiores bancos estatais do país, e pela extensão do crédito às pessoas de menor poder aquisitivo. Apesar da forte pressão do governo sobre os bancos para que reduzam suas taxas de empréstimo, há evidências empíricas de que alguns bancos privados estão se omitindo. Reportagens recentes veiculadas pelos meios de comunicação estimam um crescimento no volume de empréstimos de 10% em 2012, ante 14% e 17% registrados anteriormente. Isso talvez seja um sinal emitido pelos bancos de que o governo está tentando reduzir a futura exposição a empréstimos de amortização duvidosa evitando a contratação de empréstimos de alto risco, ou que a demanda por empréstimos continua insignificante. Desde fevereiro de 2012, 44% do total de crédito disponível no sistema financeiro teve origem no sistema financeiro público, ante apenas 34% em fevereiro de 2008. Trata-se de tendências que vêm sendo acompanhadas de perto pelos investidores interessados da região, que planejam o próximo passo no setor de varejo de consumo.
 
 Private equity: estilo brasileiro
 
 Nos últimos dez anos, o setor de PE brasileiro cresceu significativamente tendo investido US$ 22 bilhões no setor. Os fundos de PE brasileiros destacam-se pelo papel que têm desempenhado na economia, ajudando a profissionalizar as empresas familiares, a melhorar a governança corporativa e a proporcionar o capital necessário ao crescimento. De acordo com um relatório da Knowledge@Wharton, de 2011, sobre o mercado de PE brasileiro, cerca de 1/3 das empresas listadas na Bovespa entre 2004 e 2008 tinham respaldo do setor de PE, ajudando desse modo a promover o desenvolvimento dos mercados de capitais do país.
 
 Em 2011, os fundos com aplicações no Brasil capitalizaram um total recorde de US$ 7,1 bilhões, um volume significativamente maior do que o teto de US$ 3,6 bilhões registrado em 2008. A arrecadação de fundos está concentrada, sendo a maior parte do capital gerida por quatro empresas: Gávea Investimentos, BTG Pactual, Vinci Capital e Pátria Investimentos. A partir de setembro de 2012, a atividade de levantamento de fundos diminuiu, tendo sido captados apenas US$ 1,7 bilhão no ano até o momento. Captações recentes mostram um interesse maior pela infraestrutura e pelos setores de energia, tendo sido levantados US$ 1,4 bilhão por fundos especializados, como o BRG Pactual, Mantiq Investimentos e Valora, entre outros.
 
 A atividade de investimentos está mais acelerada: são US$ 3,4 bilhões investidos nos três primeiros trimestres de 2012, ante US$ 2,5 bilhões no ano anterior. Em entrevista concedida a EMPEA, Piero Minardi, sócio da Gávea Investimentos, disse recentemente que a empresa “já havia aplicado aproximadamente metade do fundo de US$ 1,9 bilhão” captado em 2011. Os relatórios mostram que embora os fundos estej
am cientes do aumento da concorrência, inúmeros gestores acreditam que o setor ainda esteja pouco trabalhado, uma vez que o fluxo de contratos de 2011 representa menos de 0,1% do PIB, ante 1% nos EUA e 0,3% na Índia.
 
 As estratégias de PE evoluíram muito no Brasil. Com um histórico de inflação elevada, fundos denominados em dólares, custos de hedge proibitivos e oportunidades de saída limitadas, os anos 90 e princípios dos anos 2000 tiveram investimentos em empresas com modelo de negócios voltado para a exportação, cujas receitas estavam em moedas estrangeiras. Em face das poucas oportunidades de saída, os investidores tiveram de pensar “primeiro na saída”, para garantir ao ativo diversos compradores naturais. Minardi ressaltou que, depois da desvalorização da moeda, em 1999, “a debilitação dos mercados de capitais foi motivo de grande preocupação […] Era difícil comparecer perante uma comissão de investimentos e dizer que a saída era algo seguro”.
 
 Entrevistas feitas com gestores e consultores de PE revelaram três áreas importantes para os investimentos atualmente: infraestrutura, varejo e saúde. Chris Meyn, sócio da Gávea Investimentos, disse que a “infraestrutura e a educação inadequadas constituem as principais barreiras ao crescimento do Brasil atualmente. O custo da energia elétrica e da logística no país é extremamente elevado. Somente 10% das estradas são pavimentadas. Além disso, o país tem necessidades grandes de infraestrutura industrial e nos setores em crescimento como, por exemplo, as plataformas de petróleo em alto mar”. Embora alguns investidores sejam atraídos pelo fluxo de caixa estável, um representante da GP Investimentos disse que as transações envolvendo projetos de infraestrutura e commodities sempre sofrem com metas de retornos medíocres. Os investidores preferem “transações que [os] exponham ao mercado interno brasileiro”, isto é, atividades menos dependentes do que acontece na China.
 
 As demais áreas de interesse — varejo e saúde — chamam a atenção devido, em grande parte, ao crescimento atraente da base de consumidores no Brasil. As vendas no varejo deverão crescer, passando de US$ 289 bilhões, em 2007, para US$ 550 bilhões em 2012 (13,7%, de acordo com a taxa de crescimento anual composto). O segmento de saúde tem dificuldades para atender a demanda, tendo os gastos com a saúde pública crescido dez vezes desde a criação do Sistema Único de Saúde, em 1988. Um relatório do banco Credit Suisse revelou que os adultos em idade ativa (18-65 anos) representam cerca de 2/3 da população. O dividendo demográfico do país só deverá atingir seu ponto máximo entre 2020 e 2025. A baixa taxa de desemprego, o crescimento dos salários e a expansão do crédito continuarão a impulsionar o desenvolvimento da classe média.
 
 O investimento da Pátria Investimentos na Alliar, empresa de imagens diagnósticas, e a aquisição pela Carlyle da Tok Stok, varejista de móveis, são exemplos do interesse persistente pelo crescimento da classe média brasileira. De acordo com dados compilados pela Bloomberg, 34 das 80 transações de PE anunciadas em 2011 estavam relacionadas com o consumo. Fernando Borges, chefe da equipe da Carlyle na América do Sul, explicou que sua “atenção continuará voltada para empresas associadas ao consumo, ao crescimento da renda e da classe média”.
 
 A maior parte do mercado acionário brasileiro continua atrelada à indústria extrativa. Todavia, há uma ampla demanda não satisfeita de investidores internacionais que desejam ter acesso a empresas do setor de consumo mais fortemente ligadas aos indicadores macroeconômicos brasileiros. Consequentemente, os fundos de PE continuam a privilegiar os negócios feitos com consumidores no Brasil. Esses negócios permitirão aos investidores construir empresas cujo potencial de saída através de IPO será natural e atraente.
 
 O ambiente positivo do setor de consumo acarretou um volume significativo de concorrência sob a forma de novas empresas locais de PE, grupos estrangeiros de investimentos e compradores estratégicos cuja confiança no risco Brasil é grande (o Brasil foi elevado à categoria de grau de investimento em 2008 e hoje é considerado “BBB” pelas principais agências de classificação de risco). Um representante da GP Investimentos admitiu que o fundo havia analisado detidamente diversas negociações no setor de consumo, mas decidiu não seguir adiante em função de expectativas de valorização. Os fundos se veem na condição de confiar cada vez mais em suas redes proprietárias para gerar transações próprias.
 
 Um gestor de fundos, cujo nome pediu que não fosse revelado, disse que um dos problemas mais sérios do Brasil atualmente não é de alavancagem, e sim as elevadas taxas de juros e o pouco prazo do empréstimo ao consumidor. O aumento dos prazos e a redução das taxas de juros poderiam facilmente duplicar o poder de consumo da classe média. De acordo com dados da Bloomberg de 2012, Dilma Rousseff já havia tomado várias medidas favoráveis ao crescimento do consumo como, por exemplo, a redução da carga tributária sobre bens duráveis pressionando ao mesmo tempo os bancos para que cortassem as taxas de juros dos cartões de crédito.
 
 Os setores de tecnologia e de comércio eletrônico têm atraído sobretudo os fundos de capital de risco, como o Redpoint, Venture e Monashees, que investiram em varejistas online como baby.com.br e Sophia & Juliette. Especialistas ligados à indústria preveem que a penetração da Internet crescerá acentuadamente no país, e preveem ainda um crescimento de mais de 30% ao ano no setor do comércio eletrônico. Mais recentemente, houve uma avalanche de “tropicalização”, prática que consiste na réplica local de startups online bem-sucedidas em outros mercados. Exemplos disso são a Peixe Urbano, clone do Groupon, e a baby.com.br. Em vista do sucesso de tais empreendimentos, é provável que o comércio eletrônico continue a atrair volumes significativos de investimentos do setor de PE e de capital de risco.
 
 Ao discutir o futuro do PE na região, os gestores de fundos se mostraram pouco animados em relação à possibilidade de o Brasil servir de plataforma para os investimentos americanos na América Latina. O representante da Gávea Investimentos disse que era importante não desacreditar dos pontos positivos dos fundos. Ainda há muitas oportunidades no país. Minardi disse que “muitos de nós continuamos bastante interessados na região Sul do Brasil, que talvez seja mais um indicador de que o Brasil não esteja superaquecido por enquanto. As pessoas não têm tempo suficiente para se deslocar para outras regiões e explorá-las, porque há muito o que fazer onde estão”. A GP Investimentos disse que a aquisição, ou parceria, com uma empresa estrangeira poderia ser interessante, mas “é difícil porque as diferenças culturais são enormes”. Os donos de empresas familiares na América Latina são extremamente avessos a riscos e não se esquecem de transações em que “um investidor do seu país foi malsucedido ao investir no Brasil”.
 
  O Brasil estaria superaquecido?
 
 São várias as dificuldades relacionadas ao recente influxo de capital estrangeiro no mercado brasileiro. Com o aumento da concorrência entre os fundos, os preços que as empresas estão dispostas a pagar subiram. De acordo com a GP Investimentos, as empresas estrangeiras estão mais dispostas agora a pagar preços elevados por esses ativos. Em agosto de 2012, a General Mills comprou a Yoki Alimentos por um valor equivalente a cerca de 20 vezes o EBTIDA da empresa dos últimos 12 meses. Para o representante da GP Investimentos, os investimentos em mercados estrangeiros permitem às empresas locais assumir a dívida e crescer a taxas muito maiores do que cresceri
am se recorressem apenas às linhas de crédito locais. Foi o que aconteceu com a Fogo de Chão, cadeia de churrascarias brasileira comprada pela Thomas H. Lee Partners, de Boston.
 
 A falta de infraestrutura continua a ser um problema básico para os investidores dispostos a fazer negócios na região, além de ser um risco em potencial para os projetos de longo prazo que exijam operam logísticas complexas. Com isso, o investimento em infraestrutura se tornou interessante para muitos fundos de PE. Conforme disse um especialista em PE da Bain Consulting, há um enorme interesse por retornos consistentes de projetos associados à energia — centrais elétricas e energia verde. Algumas empresas de PE, como a Gávea Investimentos, superaram esses obstáculos investindo em infraestrutura e montando um portfólio próprio de empresas.
 
 Em 2010, a Cosan S.A. vendeu uma fatia da empresa por US$ 226 milhões aos investidores do fundo de PE Gávea Investimentos e TPG Capital. Dessa parceria nasceu uma colaboração entre empresas e investidores privados com o objetivo de solucionar os problemas de distribuição da empresa. Juntas, elas investiram em um novo sistema ferroviário, substituindo milhares de caminhões de entregas. Num tipo de parceria que pode vir a se tornar extremamente comum, uma empresa e seus investidores conseguiram lidar com as barreiras de infraestrutura de um modo inovador e rápido contornando a ineficiência do governo. Contudo, apesar dos negócios privados de infraestrutura feitos em parceria, os investidores continuam a se perguntar se o governo será capaz de satisfazer, de fato, as necessidades de infraestrutura maiores e mais limitadoras dos mercados em crescimento.
 
 Com a recente atenção dada ao Brasil pelos investimentos estrangeiros, muitos possíveis investidores se perguntam se a economia estaria superaquecida devido à crescente concorrência e a enorme atenção dada à próxima Copa do Mundo e aos Jogos Olímpicos no país. Há quem tema pela capacidade do país de se desenvolver de forma independente sem uma ligação direta com a demanda chinesa; outros temem uma possível “doença holandesa”, isto é, a existência de uma moeda forte decorrente da exportações de commodities e o aumento concomitante do custo dos bens produzidos no país. Com a recente desaceleração do crescimento chinês, a demanda por soja e minério de ferro está em queda, o que é preocupante.
 
 Outros ainda veem com cautela a capacidade do governo de controlar a inflação, estimada em 5,4% em 2012, acima da meta do governo de 4,5%. Inflação elevada combinada com taxas de juros altas faz com que muitos temam pela situação do crédito ao consumidor no Brasil. Isso poderia ser um problema para o varejo de consumo e gerar inquietação para as empresas de PE em busca de investimento. As taxas de inadimplência dos empréstimos concedidos ao consumidor chegaram a 7,9% em agosto e foram de 28% para os cartões de crédito com 90 dias de inadimplência. Embora cerca de 40 milhões de consumidores brasileiros tenham ingressado na classe média nos últimos cinco anos, alguns investidores, como Will Landers, da BlackRock, não acreditam que tal proeza seja sustentável e avalia como mais realista um total de 25 milhões nos próximos cinco anos — o que não deixa de ser um crescimento e tanto, mas que não será um impulso muito grande para a economia como foi no passado recente.
 
 A boa notícia é que o governo brasileiro mostrou que está disposto a atenuar a carga do consumidor extremamente endividado diminuindo as taxas de juros, aumentando os prazos de pagamento e ampliando as isenções fiscais associadas ao consumo. Os principais fatores a ser levados em conta pelos investidores continuarão a ser a intervenção do governo e a demanda global. Por enquanto, o governo parece decidido a baixar os custos para se fazer negócios no país e a aumentar a capacidade logística nacional.
 
 Em agosto de 2012, o governo brasileiro anunciou um plano de estímulo à economia de US$ 66 bilhões para a concessão de empréstimos subsidiados para a melhoria das malhas rodoviária e ferroviária. A próxima prioridade do país consiste em planos de melhoria dos portos e aeroportos, embora já existam projetos estatais, como o do porto de Itaqui, no estado do Maranhão, de cerca de US$ 3,2 bilhões. Contudo, os investimentos exigem tempo, dinheiro, boa gestão e supervisão das autoridades governamentais. A longo prazo, à medida que o Brasil for crescendo sem interrupções, o setor varejista de consumo continuará a ser um investimento atraente, porém o caminho para retornos elevados dependerá, em última análise, da capacidade do governo brasileiro de gerir os recursos de que dispõe, investir com prudência e controlar os níveis de dívida do consumidor com o crescimento da demanda.
 

(Fusões e Aquisições)

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